過往一年，煤炭公司的業績均大幅上升，股價也出現大幅上漲，但整體估值依然處于相對低位。

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3月30日，伊泰煤炭發布私有化退市公告，股價出現大幅上漲。當日盤中，港股煤炭板塊活躍，伊泰煤炭盤中最高至17港元/股，截至收盤漲39.82%，報15.80港元/股，總市值達514億港元。

與此同時，伊泰煤炭還披露了2022年業績，全年實現營業收入606.47億元，同比增加19.68%；凈利潤109.75億元，同比增加26.98%。

近期，多家煤炭股披露高分紅計劃，其中大有能源2022年擬10派4.3元，其全年實現營業收入85.89億元，同比增加8.57%；歸屬于上市公司股東的凈利潤15.55億元，同比增加20.68%。

3月24日晚，兗礦能源、中國神華均在年報中披露高分紅預案，其中兗礦能源擬每10股送紅股5股并派發現金股利43元(含稅)，兗礦能源A股當日大漲10.02%，收盤價為31.35元/股，其2022年全年實現營業收入2008.29億元，同比增加32.13%；歸屬于上市公司股東的凈利潤307.74億元，同比增加89.27%。

中國神華擬每10股派發現金股利25.5元(含稅)，共計派發股息506.65億元，現金分紅比例達72.8%。數據顯示，中國神華2022年實現營收3445.33億元，同比增長2.65%；歸屬于母公司股東的凈利潤696.26億元，同比增長39.02%。無論是營收還是凈利潤，中國神華均創出上市以來新高。

從2022年來看，煤炭行業不僅僅賺得盆滿缽滿，而且已經成為表現最為亮眼的行業之一。

重置成本價值攀升

煤炭行業業績的大幅增長不僅僅與需求增長相關，也同樣與2016年開啟的供給側改革相關。隨著近年煤炭消費需求的轉暖以及此前部分產能的退出，煤炭價格有所上升。與此同時，采礦權價格也水漲船高，采礦權的重置成本明顯上升。

2017年6月，中辦國辦印發的《礦業權出讓制度改革方案》，要求以招標拍賣掛牌方式為主，全面推進礦業權競爭出讓，嚴格限制礦業權協議出讓。隨著礦業權出讓制度改革的全面落地，礦業權一級市場形成了以競爭性出讓為主的格局，導致礦業權價款相比之前出現明顯上升，采礦權平均價由2017年的3.15元/噸上漲至2022年的9.35元/噸。采礦權價款持續上漲，而采礦權的賬面值不斷攤銷，其真實價值已經遠超賬面價值，因此有必要對采礦權進行重置以反映其真實價值。

在2023年1月關于煤炭行業重置成本的報告中，信達證券通過對主要煤炭企業進行重置成本分析，認為各公司重置股權價值結果分別為：兗礦能源約3756億元、陜西煤業約3757億元、中國神華約8227億元、中煤能源約3801億元、晉控煤業約616億元、廣匯能源約757億元、平煤股份約612億元、山西焦煤約862億元、淮北礦業約1074億元、盤江股份約600億元。對煤炭企業重置是指當前煤炭上市公司重新擁有現有的煤炭資源、煤礦產能及其他相關資產的所需投資，亦表示重新購買上市公司現有資產的現有價格，相比二級市場估值(2023年1月5日)，各煤炭企業的股權價值溢價率分別為：兗礦能源約173%、陜西煤業約111%、中國神華約57%、中煤能源約282%、晉控煤業約208%、廣匯能源約28%、平煤股份約154%、山西焦煤約95%、淮北礦業約238%、盤江股份約317%。

在新增產能有限以及礦業權出讓制度改革下，煤炭行業的重置成本相比于此前已經大幅提升。

煤炭短期消費有望企穩

近幾年，煤炭價格不斷走高。根據秦皇島煤炭網公布的華渤海動力煤(5500K)的價格，2016-2020年中國煤炭價格短暫上升后維持在580元/噸，2021年由于供需緊張，全年煤炭價格呈現快速上漲的趨勢，2021年10月達到近年來峰值850元/噸。2022-2023年，在國家保供穩價的政策引導下，煤炭價格有所回落。截至2023年(3月22日至3月28日)，環渤海動力煤價格指數報收于732元/噸。

2016年，環渤海動力煤從370元左右上漲至最高600元，如果以2016全年平均485元計算，目前的煤炭價格已上漲50.93%。

開源證券認為，2021年至今，疫情常態化后需求恢復，碳中和背景下，化石能源資本開支不足，俄烏沖突加速全球“能源危機”，煤炭“保供穩價”持續推進。

從開源證券的報告中可以看出，煤炭行業的上漲年份明顯多于下跌年份。信達證券認為，當前正處在煤炭經濟新一輪周期上行的初期，基本面、政策面共振，現階段逢低配置煤炭板塊正當時。

在消費結構中，分行業看，電力行業用煤占煤消費總量的比重約55%，是第一大行業；其次為鋼鐵行業用煤，鋼鐵行業煤炭消費占比約18%；建材和化工行業煤炭消費規模基本穩定，占比分別為12%和8%；其他行業占比7%。

從過往十年來看，隨著國內能源消費結構轉型的推進，煤炭消費比重大幅下降，非化石能源占能源消費總量占比不斷提高。國家統計局數據顯示，2010年至2020年，煤炭在中國一次能源消費結構中的比率從69.2%降至56.8%，雖有所下降，但占比仍過半。

《2020煤炭行業發展年度報告》顯示，2020年全國煤炭產量39億噸，到“十四五”末期將控制在41億噸左右，煤炭年消費量將控制在42億噸左右，這有望讓煤炭價格再次走高。

自2020年9月雙碳政策提出后，2021年10月《關于完整準確全面貫徹新發展理念做好碳達峰碳中和工作的意見》和《2030年前碳達峰行動方案》兩份綱領文件明確“十四五”時期將嚴控煤炭消費增長，2025年非化石能源消費比重達到20%左右，2030年達到25%左右，2060年達到80%以上。雙碳政策對煤炭行業影響很大，在碳達峰碳中和的背景下，煤炭長期消費量的下降在所難免。

雖然從長期來看，煤炭的消費量下降，但從短期來看，煤炭在能源消費結構中的占比依然過半。從周期的角度來看，煤炭價格短期有望繼續上漲。

一、二級估值倒掛

煤炭行業一級和二級市場估值差異較大。

從一級市場來看，2022年11月初，陜西煤業以143.16億元現金收購彬長礦業99.56%股權，彬長礦業100%股權的交易估值為143.79億元。彬長礦業的主要資產為孟村煤礦和小莊煤礦，均處于生產狀態。2022年1-7月彬長礦業利潤總額為12.27億元，折算年利潤總額為21.03億元。若按西部大開發15%優惠所得稅率考慮，則彬長礦業2022年凈利潤約為17.88億元。2022年7月末，彬長礦業的凈資產為98.88億元，收購估值為8.04倍PE和1.45倍PB，高于申萬煤炭行業2022年年末的6.31倍PE和1.3倍PB。

陜西煤業以204.52億元現金收購神南礦業公司，神南礦業的主要資產為小壕兔一號煤礦采礦權和小壕兔西部勘查區探礦權，公司處于開發建設階段，目前尚未盈利。2022年9月末，公司凈資產為55.7億元，神南礦業收購估值為3.67倍PB，高于申萬煤炭行業2022年年末的1.3倍PB。

2022年12月，中國神華以99.65億元現金收購都城偉業所持錦界能源30%股權。錦界能源是煤電一體化綜合能源企業，2022年1-10月的凈利潤為47.03億元，年化凈利潤56.44億元，10月末凈資產為149.33億元，則本次轉讓估值分別為5.89倍PE和2.22倍PB.截至2022年年末，收購錦界能源的PE估值略低于申萬煤炭行業的6.31倍PE，而PB估值遠高于申萬煤炭行業的1.3倍。

從目前來看，一級市場的估值要遠高于二級市場。

從二級市場目前的市盈率和市凈率來看，煤炭指數(000820)4月4日的收盤價對應的市盈率僅為6.6倍，處于歷史最低階段。2016年11月，該指數的市盈率近40倍。

從市凈率來看，4月4日的市凈率為1.4倍。回看2015年6月的高點，該指數的市凈率為2.3倍，2020年6月該指數的市凈率為0.9倍。對比來看，該指數的市凈率處于歷史中位值。

從主要從事煤炭的上市公司來看，目前陜西煤業、中煤能源、山西焦煤的動態市盈率為5-6倍，如果以近5年歷史高位15-20倍計算，目前的市盈率處于明顯低估階段。

從市凈率的角度來看，目前陜西煤業、中煤能源、山西焦煤這三家公司的市凈率分別為1.91倍、0.81倍、1.66倍，與過往5年相比也處于中位值左右。

無論從一二級市場、煤炭指數還是從個股來看，目前的煤炭行業均處于低位的階段。如果未來煤炭價格繼續上升，整個行業的估值均有望回升

（文章來源：證券市場周刊）

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